【编者按】自今年 6 月 Libra 发售以来，美国、欧洲等分别对 Libra 展开了全面的审查与监督，业内人士也竞相辩论 Libra 对法币展开可怕压制的可能性。此时，业内人士急需对 Libra 有一个更加明晰的理解与解读，本文详尽阐释了 Libra 有可能带给的金融风险和监管方案。CoinDesk 中文版兹获得本文作者许可，刊出以飨读者。

作者指出，美国不仅会禁令 Libra，而且 Libra 还是对法币功能的补足。此外，Libra 的货币金融风险来自其挤提隐患和 Libra 之上 DeFi 应用于对目前监管范式的挑战。基于此，作者得出了针对 Libra 自金融模式的监管思路和方案。

全文干货满满，有一点一读书。美国会会禁令 Libra？这是当前各方注目的焦点。

本文指出，对于比特币这样的虚拟世界货币，美国监管部门尚且没禁令，更何况主动谋求合规、亲吻监管的 Libra，而且美国的金融监管较为成熟期，有充足的政策工具给 Libra 拿着紧箍咒，长年看 Libra 也合乎美国的国家利益。接着，本文辩论了中央银行否必须担忧 Libra 对法定货币的冲击。我们指出，新型缴纳工具因技术先进设备可能会替代法币，但这是对法币功能的补足，在数字法币缺陷并创意迟缓的情况下，不应希望私人部门主动探寻。

若因 Libra 自身价值平稳而对一些价值不稳定的法定货币产生替代，必须评估的是法定货币本身。维持货币价值平稳，是法定货币应付货币竞争的显然之道。Libra 仅次于的货币金融风险在于其挤提隐患，必须中央银行及涉及监管部门给与规制和背书。

本文建议参考 2008 年国际金融危机以来不断改进的货币基金监管模式，对 Libra 展开监管。还包括强化信息透露，提高 Libra 价值的透明度；拒绝 Libra 向中央银行交纳风险准备金，并产生流动性拒绝；制订处理计划，适当时展开危机救助。为了 Libra 的可持续发展，不应拒绝它将所有法币资金 100% 存缴至中央银行。

除了挤提风险，Libra 的去中心化金融（DeFi）应用于，有可能还不会在监管上挑战现有的以牌照管理为关键、以金融机构为抓手、以开户在金融机构的账户为核心的监管范式。回应，本文明确提出新的针对 Libra 自金融模式的监管思路和方案：一是以客户为抓手，根据数字身份，归集本国居民，划界数字司法辖区。目前的击穿式监管也是以客户为切入点，在去中心化的环境下，这将沦为首要手段。

二就是指机构管理制度的牌照管理改变为客户管理制度的权限管理。三是以智能合约为重点，积极开展去中心化金融业务监管。以监管科技应付金融科技是符合趋势的应付之道。四是积极开展监管沙箱试验，构建希望创意、风险防控、投资者维护、监管能力建设的多元目标。

最后，本文还分析了 Libra 的货币层次及其对货币政策的有可能影响。我们指出，边缘资产被数字化后，可在厘清法律关系的基础上作为缴纳工具用于，沦为定货币。Libra 是货币基金数字化后的货币，有人称作 i-money，未来则不会有各类资产数字化后的货币: x-money，比如高级别资产，将其数字化沦为某生态圈的流通货币，可称作 t-money。关于 Libra 对货币政策传导的影响，我们指出高效率。

美国不应会禁令 Libra目前看，美国国内对 Libra 或许充满著敌意。比如，美国总统特朗普单发数条推特力挺美元，传达对虚拟世界货币的忧虑；美国金融服务委员会主席 Maxine Waters 敦促停止 Libra；美国参议院听证会上议员们对 Libra 明确提出了各种批评，还包括隐私维护、可信度、三反等；甚者，美国民主党议员还明确提出了《禁令大型科技公司积极开展金融业务法案》草稿。回应，该如何理解？首先，我们指出像 Libra 这样 — — 27 亿极大用户群体 + 新潮加密货币技术 — — 的金融基础设施创意，被批评和挑战，是一种长时间现象。Libra 白皮书具体回应，由于 Facebook 的公共性，以及投资者在资金、声誉或基础设施方面对该项目的反对，Libra 必须取得其计划运营的国家的批准后。

如果将来有一天美国政府或其他大国要求禁令它，Facebook 和其他网络参与者和支持者有可能不得不作出妥协，实行审查计划，制止大量的人采访网络。Libra 项目负责人马库斯亦认为，在几乎解决问题监管机构所明确提出的问题和获得月的许可之前，他们会启动 Libra。

可以说道，Libra 没躲避监管，反而在亲吻监管。当前的争议只是 Libra 与监管部门达成协议共识之前的必定现象。

其次，根据仍然以来的追踪仔细观察，我们指出美国在相当大概率上会禁令 Libra，理由如下：1. 美国向来以来对数字货币所持尊重态度。美国少有一些政坛人物反对数字货币，比如，美国众议院少数党领袖凯文麦卡锡最近在拒绝接受 CNBC 专访时赞扬了比特币（BTC）。

某种程度，前共和党国会议员和总统候选人罗恩·保罗也表态，他反对加密货币和区块链技术，因为他讨厌竞争货币。特别是在是，美国监管部门根本没禁令比特币等几乎去中心化的虚拟世界货币的发售（比如 ICO）和交易，而是从资产交易、缴纳、税收、反洗钱、反恐怖融资、金融平稳、消费者维护等各个方面，对虚拟世界货币的交易、用于和流通展开规范与监管。

2017 年 12 月，美国商品期货交易委员会（CFTC）月批准后芝加哥商业交易所(CME)、芝加哥期权交易所(CBOE)上市比特币期货。数据表明，截至 2019 年 6 月 16 日，30% 的比特币检验节点和 42% 的以太坊检验节点产于在美国，美国占到比名列全球第一。以美元为交易币种的比特币成交额占到全球总规模 50% 以上。

对于比特币这样的虚拟世界货币，美国监管部门尚且没禁令，更何况主动谋求合规、亲吻监管的 Libra。2. 美国有充足的政策工具给 Libra 拿着紧箍咒。美国的金融监管比较成熟期，对于许多人注目的数据隐私维护、反垄断、KYC、AML/ATF 等问题，现有法律监管体系几乎可以限于于 Libra。

在明确的虚拟世界货币监管方面，2017 年 7 月 19 日，美国“全国统一州法律委员大会”（ULC）126届年会通过《虚拟世界货币商业统一监管法》，虽然该法案尚需经过美国律师协会审查会接纳方能向各州实行，但它原始地得出了虚拟世界货币的监管框架。对于加密资产交易，美国证券交易委员会（SEC）于 2018 年 3 月 7 日公布《关于潜在违法数字资产在线交易平台的声明》，警告数字资产交易平台运营者不应留意平台的合法性和合规性，明确提出了明确的监管拒绝，以确保数字资产交易和运营的合法合规。

对于 ICO、STO 等加密资产发售，2017 年 7 月 25 日，美国证券交易监督委员会（SEC）公布调查报告回应，将 ICO 代币定性为证券，特别强调所有合乎联邦证券法关于“证券”定义的 ICO 项目以及涉及交易平台所获取的数字资产都将划入 SEC 的监管范畴。此外，2018 年 3 月 13 日，美国金融犯罪执法人员网络（FinCEN）确认，代币是可互相交换的虚拟世界货币，在现有的 FinCEN 监管和说明下，代币的管理和交易所归属于货币移往业务，要遵从银行保密法（BSA）。总的来说，美国若要管住 Libra，有数充足的政策工具。

3. Libra 合乎美国国家利益。Libra 项目主管马库斯在参议院听证会中认为：“区域链技术是不可避免的，如果美国不参予引导和监管，该项技术将发展到美国国家安全性领域无法看清的程度，其他国家不会之后变革，美国则不会领先。

”这并非一家之言，而是代表了普遍的观点。与我国先进设备又便利的移动支付比起，美国缴纳体系相形见绌，这是客观事实。美国人也期望在移动支付领域跟上中国。

同时，美国还期望在金融投资、科技创新等领域维持全球领先地位，禁令已创建的公司投身于密码技术和加密资产，将不会获释十分敌意的信号，对于美国而言，不是明智之举。除非有充份的证据指出 Libra 不存在很大风险，伤害美国国家安全性，美国才有可能禁令 Libra。

目前看，现有批评更加多针对 Facebook 公司本身的信誉，而熄灭市场激情的是 Libra 的理念。如果有人指出美国禁令 Libra 就天下太平了，那是显著的“鸵鸟思维”。新型缴纳工具看起来替代法币，只不过是对法币功能的补足Libra 发售后，政府部门的第一反应是，忧虑 Libra 对法定货币的替代。

因为通过对法币资产的价值锚定，Libra 解决问题了以往虚拟世界货币不存在的价值不平稳问题。与监管部门的大力交流和合作，则未来将会铲除法律合规障碍（虽然这目前不存在不确定性，且有可能将经历很长时间）。在理论上，Libra 已不具备了交易媒介、计价尺度、价值储藏等各项货币功能，未来将会沦为确实意义上的货币。

基于货币替代、货币竞争的理解，许多政府部门视 Libra 如“洪水猛兽”，难道它“风化”了法定货币。实质上，总结货币演化史以及检视当前的货币格局，我们可以找到，新型缴纳工具因技术先进设备可能会替代法币，但这是对法币功能的补足。因为实物货币的缴纳功能具备天然的严重不足。

实物现金支付虽方便快捷，即时承销，但束缚于物理形态，无法展开较慢的远程缴纳承销，也不合适大额缴纳。存款准备金账户缴纳仅有限于于金融机构间的缴纳承销。而私人部门创建的银行缴纳、第三方支付等多层次缴纳体系，非常丰富了缴纳方式，扩展了缴纳网络。

银行缴纳利用电子化设备和电子数据交换（EDI）系统，构建了资金的远程缴纳。第三方支付机构利用现代信息技术，为市场交易者获取前台缴纳或后台操作者服务，不仅空缺互联网线上缴纳的空白，还通过“二维码”等移动支付技术创新紧贴到线下零售业务，进一步提高了缴纳效率（姚前，2018）。因此论货币替代，银行存款和第三方支付等电子货币也算数得上是对法定货币的替代，但它们却承托了法币缴纳体系的高效运转。

如果仅有是因为货币替代，就一路喊打，不免过分蛮横。在数字资产的世界里，数字法币的缺陷是问题的显然。数字货币是数字经济和数字金融的基础。

正是因为没数字法币，而市场又有数字通货的市场需求，私人部门才自发性地研究创意数字货币，从各类平稳代币的探寻——或基于法币抵押，或基于算法，到近期 JPM Coin、Libra 的经常出现，皆是这一进程的辛酸。面临私人部门的大大发力，公共部门不应反省法定货币的严重不足，知耻而后勇，奋起直追，而不是心生罅隙，除之而后快。

目前各国在积极开展央行数字货币试验，比如加拿大央行 Jasper 项目、新加坡金管局 Ubin 项目、欧洲中央银行和日本中央银行 Stella 项目等，但还逗留在 B 末端（机构末端）应用于场景，仍未面向 C 末端（零售客户端，即社会公众），距离确实发售还有很长的路要回头。应当说道，数字货币供给有两种模式：一种方式是数字平稳代币模式，数字平稳代币通过平价锚定银行存款，进而间接锚定央行货币；另一种方式是央行发售央行数字货币。Libra 即为前者。

相比较，各国央行数字货币试验基本上是较为秘密的“曼哈顿”工程，这种方式不一定合乎现代开源对外开放社区的发展市场需求。Libra 项目的代码按照 Apache2.0 标准开源，任何人都可以按照开源协议标准来查阅、拷贝、部署 Libra 的底层源代码，也可以根据自己的点子递交南丫岛源代码的改动建议，一旦 Libra 协会批准后，该改动就不会被划入生产系统。按照开源社区十年来的运作经验，这种对外开放和众智的方式，体现了绝大多数参与者的利益，确保社区的凝聚力，促其较慢发展壮大，同时也充份增进了技术系统与市场需求的给定融合，最后培育出一个技术先进设备、市场接纳的数字货币生态。

任何数字货币皆要拒绝接受市场的考验和竞争，闭门造车是敢的。与秘密工程比起，Libra 的开放式创意更加有一点期望。法定货币自身不应确保价值平稳，才是应付货币竞争的显然之道如果说电子货币、加密货币对法币的替代是源自货币技术的先进设备，另一种货币的替代则是源自价值内涵的竞争。

这类的法定货币替代与竞争各不相同法币自身的价值承托，更进一步说道，各不相同背后国家的综合实力。事实指出，国家实力就越强劲，货币币值就就越结实。

在世界银行历次的国际较为项目（ICP）数据分析中，不存在着一个所谓的“PENN”效应：一国经市场汇率换算后的比较价格水平即实际汇率水平，与其人均 GDP 水平不存在相反关系。也就是说，经济就越繁盛的国家，其比较价格水平就越高，实际汇率水平也越高，适当的货币流通就就越普遍。当前的国际货币排序与各自的国家实力基本对应。

典型的例子是拉美国家货币美元化。经历了几次相当严重的金融危机和经济衰退后，拉美地区的美元化程度从 20 世纪 90 年度开始大大快速增长，及至 2003 年，在乌拉圭与玻利维亚，美元存款占到广义货币的比率分别超过 90％ 与 80％，在秘鲁与阿根廷，该比率相似 60％。在这些国家，美元贷款占到贷款总量的比率某种程度很高。

美元不仅被广泛用于轻巧商品的记帐单位，在某些情况还被用于缴纳手段。比如，在秘鲁，2001 年自动提款机大约 30％ 的现金萃取为美元；信用卡交易总额的 35％ 以美元标价。由法定货币之间的竞争机理，可以引及 Libra 与法定货币的竞争。

毫不讳言，有时候法定货币的价值平稳也不尽人意。为此，货币“非国家”论者建议废止政府的货币发售垄断权，用市场中的竞争性货币代替法定货币，防止政府在发售货币中的通货膨胀和利益再行分配偏向，构建价格平稳。

特别是在是 2008 年国际金融危机后，中央银行的声誉及整个金融体系的信用中介功能受到普遍的批评，货币“非国家”论的支持者大大激增。基于这样的背景，以比特币为代表的非主权私人数字货币“横空出世”。毋庸置疑，如果 Libra 知道能构建价值的平稳，那么它必定不会对一些价值不稳定的法定货币产生替代，就像美元替代拉美国家货币一样。

但错不出 Libra，而在法定货币本身。对于一种低通胀、较慢升值的法币，任何资产都会对其产生替代，某种程度是去中心化货币。

有人担忧，Libra 不会影响人民币国际化，某种程度上是杞人忧天。人民币国际化程度是人民币自身内在价值的反映，Libra 既无法推展人民币国际化，也妨碍没法人民币国际化的步伐。

在国际化进程中，人民币只需苦练好自己的内功。从国际货币视角看，Libra 的正面意义在于为国际货币体系改革获取了全新选项。现行国际货币体系是由布雷顿森林体系-牙买加协议包含的美元本位体系。

在这种国际货币体系下，储备货币国家与非储备货币国家高度不公平，2008 年国际金融危机充份显出了以美元为主导的国际货币体系不存在的问题和缺失，国际社会敦促减缓国际货币体系改革，前进储备货币多元化。一种方案是将尤其提款权（SDR）改建为超强主权货币，但在以美国为主导的国际管理体系下，涉及改革进展较慢。而 Libra 的经常出现则建构了另一种有可能的超强主权货币方案，虽然无法做几乎超强主权（Libra 价值锚定法币资产），但可通过货币资产的分散化，尽可能减少对某一些储备法币的倚赖，有助约束国际货币霸权。

通过对 Libra 积极开展货币基金监管来应付挤提风险，而非 100% 备付金存缴如前述所言，目前的法定货币的缴纳功能不存在严重不足，而私人部门获取的缴纳服务则刚好能给与有效地的补足，因此中央银行才“被迫”向私人部门移转货币发行权，容许私人部门发售银行存款货币或电子货币，以创立覆盖面普遍、缴纳方式多样的社会缴纳体系。但中央银行也为此分担了适当的监管责任，其中首要任务是保持私人货币与法定货币的价值确保（姚前，2018）。银行存款货币和电子货币的可兑付性并非与生俱来。

银行存款的兑付允诺源于央行的价值借贷。存款准备金、存款保险、央行最后贷款人、对银行隐性借贷等制度决定确保了银行存款货币的价值清偿。

第三方支付的兑付允诺则源自在中央银行的 100% 备付金存管。如果中央银行容许 Libra 的数字平稳代币模式，即通过锚定银行存款，进而间接锚定央行货币，来发售数字货币，那么为了保持“数字平稳代币、银行存款、央行货币”整个货币链条的价值锚定及其可靠，中央银行或涉及监管部门也必需分担适当的监管职责，这既是为了投资者权益维护，也是为了保持金融平稳。目前 Libra 白皮书没规定如果储备资产投资亏损了，由谁来空缺和兜底，普通持有者的权益如何确保？甚至白皮书没明确规定客户归还资金的明确程序和适当价格，应付极端情况下用户“挤提”的机制和措施也不具体。这必须中央银行及涉及监管部门给与规制及背书。

一种思路是第三方支付模式，拒绝 Libra 将所有筹措的法币资金 100% 存缴至中央银行。但这一方案显著有悖于 Libra 的白皮书设计。

Libra 白皮书明确提出，建构新的 Libra 币，必需用于法定货币按 1:1 比例出售 Libra，并将该法定货币转至储备。储备将投资于一篮子货币和较低风险资产，取得投资收益。收益将首先用作缴纳协会的运营支出，还包括：为生态系统的茁壮与发展投资，资助非政府的组织，以及为工程研究获取资金等。

缴纳这些费用后，剩下的一部分收益将用作向 Libra 的早期投资者缴纳初始投资的收益。这与第三方支付的备付金 100% 存缴几乎有所不同，不是由中央银行掌控的备付金模式，而是由托管地行托管地、Libra 协会负责管理投资的货币基金模式。这一模式更加能鼓舞各参予主体的积极性，通过 Libra 的投资收益确保 Libra 生态系统的运营，并构建 Libra 价值平稳。

目前美国 SEC 于是以以货币基金的定位来审查 Libra 的设计，近期国际货币基金的一篇工作论文也将 Libra 定义为民间投资基金发售的货币（i-money），因此，可参考 2008 年国际金融危机以来不断改进的货币基金监管模式，对 Libra 展开监管。1. 强化信息透露，提高 Libra 价值的透明度。目前所谓的 Libra 与法定货币 1:1 兑付，更加看起来相同基金净值法（constant NAV），即基金净值持续为 1 元，投资者归还时以相同的 1 元面额归还，投资收益则通过摊余成本展开分配和再行投资。

相同基金面额法的缺点在于，无法现实体现基金净值，不存在信息不平面，从而造成投资者归还不存在很强的负外部性。当实际的基金净值暴跌 1 元面额时，再行得知信息而提早归还的投资者可以相同的 1 元面额归还，收益获得确保，而迟缓归还的投资者，则无法以相同的 1 元面额归还，分担了全部基金损失，也就是说，谁“跑完”的慢谁就分担损失，基于这样的预期，只要市场一有“风吹草动”，投资者必定争先恐后归还货币市场基金。因此，Libra 对流动性风险可能会十分脆弱，即使是微小的损益，也有可能愈演愈烈恐慌性挤提。

根据 2008 年国际金融危机的改革经验，不应拒绝 Libra 协会使用市值法对储备投资的投资人组价值展开会计核算，并对外充份信息透露，同时拒绝接受监管部门的动态监测、动态监管与检查。2. 拒绝 Libra 向中央银行交纳风险准备金，并产生流动性拒绝。中央银行根据宏观谨慎评估状况（还包括但不仅限于：储备资产风险子母，资产人组集中投资、信息透露、持有人集中度管理、流动性水平等），规定风险准备金交纳比率和流动性比率。

3. 根据 Libra 的系统重要性程度，制订处理计划（Resolution Plan）。一旦 Libra 经常出现恐慌性挤提，监管部门根据具体情况，采行适当的手段展开危机救助（Bail-Out），比如由中央银行展开危机救助；将其划入央行承兑维护计划等。

倘若要求不救助，对 Libra 储备资产展开倒闭处理，那么需通过涉及解散决定机制，确保需要有序解散，增加风险外溢。4. 监管主体。

鉴于 Libra 协会设于瑞士，建议由瑞士涉及监管部门将其视作货币市场基金展开监管，确保储备资产的安全性以及 Libra 的可支付。Libra 自金融模式的监管方案设计Libra 网络上积极开展的金融业务与传统金融模式几乎有所不同，我们称作“自金融”。一是用户的公私钥体系代替商业银行的账户体系。用户具备几乎的自主性，私钥本地分解，十分不为人知，借此给定公钥，再行转换出有钱包地址，自己给自己进账户，不必须中介。

二是作为一种自治权去中心化价值网络，Libra “读取”了企业的的组织形态，创建在鼓舞兼容设计的算法机制以及自治权管理机制，替代了传统金融机构的的组织功能；三是运营在智能合约的去中心化金融应用于，集各种金融业务为一体，超越必要金融与间接金融的边界，具备自律积极开展、半透明可靠、自动继续执行、强迫还款的特点。这些变化既是对传统金融业务模式的变革，同时也政治宣传了传统上以牌照管理为关键、以金融机构为抓手、以开户在金融机构的账户为核心的监管范式。针对 Libra 自金融模式，我们明确提出以下新的监管思路和方案。1. 以客户为抓手，根据数字身份，归集本国居民，划界数字司法辖区。

在传统的金融业务模式中，金融机构是监管抓手，而在去中心化的环境下，这一载体仍然不存在，监管着力点不应移往至客户。Libra 用户入场需经过监管机构的批准后和身份认证，业务过程可以使用密码学原语与方案来构建交易身份及内容隐私维护，后台可穿透监管，前台可电子邮件交易。

在此基础上，各国监管部门根据客户的数字身份归集本国居民，划界数字司法辖区。本国居民与非本国居民的金融业务和资金往来，由各国监管部门按照各自的资本账户对外开放和跨国金融监管政策展开规制。本国居民之间的金融业务遵从各国的 KYC、AML/ATF 及各类金融监管规则。由此，政府就不必担忧跨境宏观谨慎管理和金融监管的过热。

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